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愛奇藝遭做空報告:渾水協助Wolfpack劍指三大財務欺詐(附報告全文)

 

時隔兩個多月,又一家中概股被做空機構盯上。北京時間4月7日晚間,在納斯達克上市的愛奇藝被市場研究機構Wolfpack Research做空,后者稱愛奇藝2019年收入被夸大80-130億元。對此,愛奇藝表示,做空報告引用數據與結論嚴重失實,公司對所有不實指控堅決否認。

做空報告指出,愛奇藝早在2018年首次公開募股之前就存在欺詐行為,并一直持續至今。Wolfpack Research估計愛奇藝將其2019年的收入夸大了大約80-130億人民幣,即27%-44%,愛奇藝通過夸大約42%-60%的用戶數量來實現此目的。此外,報告認為,愛奇藝夸大了其為內容、其他資產和收購支付的成本,通過燒假錢,向審計師和投資者隱藏欺詐行為。

受此影響,愛奇藝盤中短線跳水,一度跌逾11%。此后,愛奇藝向媒體回應上述做空報告稱,“其引用數據與結論嚴重失實,與實際情況不符,作為一個負責任的上市公司,我們披露的所有財務和運營數據均是真實的,符合SEC要求,我們對于所有不實指控,堅決否認,并保留法律追訴權力。”

本次指控或難坐實

英聯資本投資者關系公司創始人張姝對新浪財經表示,本次做空愛奇藝和瑞幸事件的性質不同,該報告的扎實程度有待商榷,存在調研樣本不足、數據多樣性不夠等問題,再考慮到愛奇藝在公司治理方面的優勢和Wolfpack從前的失敗案例,本次指控如要坐實還要做很多工作。

這份做空報告以“中國版Netflix?祝好運(The Netflix of China? Good Luckin)”為標題,題中提到了瑞幸(luckin),以諷刺此前不久同被渾水做空的瑞幸咖啡。

愛奇藝于2018年3月在美國納斯達克上市。報告指出,愛奇藝在其上市之前就存在財務造假行為,預計愛奇藝2019年的營收被夸大了27%-44% (80-130億元),用戶數量被夸大了42%-60%,且通過夸大公司開支, 以燒掉不存在的現金,隱瞞欺詐行為。

該報告主要基于對中國1563位用戶的調查,表示在受調查人群中,有大約31.9%的用戶是通過購買愛奇藝的合作伙伴(京東和小米電視)的會員獲得了愛奇藝VIP,也就是說每人只購買了一次VIP會員。但愛奇藝卻在財報上以總價法記入了這些“雙重會員”帶來的營收,而把合作伙伴的份額作為費用開支記入。

舉例來說,假設愛奇藝和京東的雙會員每月會員費為10元,愛奇藝與京東采取五五分成的策略,那么愛奇藝應該計入的每位會員帶來的營收為5元;這份做空報告指出,愛奇藝卻把全部10元所得都計入營收,而分給京東的5元則計入費用開支。雖然5元的總數不變,但愛奇藝夸大了營收,也通過夸大費用開支燒掉了實際不存在的現金。

同時,Wolfpack和渾水稱獲取了愛奇藝自2015年以來在中國的信用報告,并與愛奇藝的招股書進行比照,發現愛奇藝對SEC披露的財報數據中夸大了連續三年的遞延收入,2015、16、17年的遞延收入分別被夸大了261.7%,165.5%和86.2%。

在會計中,遞延收入主要代表的是用戶在享受服務之前提前支付的費用,但由于用戶在本財年內還未獲取實際服務,這部分收入只能算作遞延收入,直至下個財年企業履行服務后,才能算入真正的營收。各大流媒體網站的會員費都是通過這個方式收取,也是愛奇藝最主要的收入來源,因此,夸大遞延收入會直接導致其實際營收被夸大。

除了以上兩點之外,報告指出,愛奇藝最出格的財務欺詐行為是通過“易貨交易”的方式夸大營收。

易貨交易(barter transaction)指的是買賣雙方各以等值的貨物進行交換,不涉及貨幣的支付,因此在會計中需要人為進行估值。在愛奇藝的情況下,被交易的一般是公司旗下內容的版權。

報告認為,愛奇藝的公司高管層在財務上給這類交易賦予了不合理的過高估值。根據一位前愛奇藝員工提供的非獨家內容的最高估值(每集2萬元人民幣)來算,如要達到2018年和2019年財報上的易貨交易收入,愛奇藝需要提供的劇集數量分別是中國所有制作公司制作的電視劇集總數量的3.9倍和3.2倍。

此外,報告還列舉了從2家廣告公司獲取的愛奇藝后臺數據、QuestMobile發布的報告數據等作為佐證。

在流媒體行業,燒錢瘋狂、盈利困難是每個公司的普遍困境,而支撐公司的主要動力來自于用戶,尤其是付費用戶數的增長。只要能向投資者證明更大的投入贏來了更大比例的用戶群,這個故事就能夠繼續講下去。

即使是頭部玩家如美國的Netflix,仍時常面臨現金流吃緊、用戶增長放緩的難題。成立10年、虧損10年的愛奇藝也不例外。但渾水和Wolfpack認為,相比于財務造假,愛奇藝的虧損問題不值一提。

愛奇藝緊急回應:做客報告包含大量誤導性結論和解釋

愛奇藝表示,公司已了解并審查了Wolfpack Research于2020年4月7日發布的做空報告。公司認為,該報告包含大量錯誤、未經證實的陳述以及與愛奇藝有關的誤導性結論和解釋。

愛奇藝強調,公司一直并將繼續致力于保持高標準的公司治理和內部控制,以及按照美國證券交易委員會和納斯達克全球精選市場的適用規則和條例進行透明且及時的披露。

附Wolfpack做空愛奇藝的全文報告:

我們的研究表明,早在2018年IPO(首次公開募股)上市之前,愛奇藝(NASDSAQ:IQ)就一直在欺詐,此后也一直都在繼續欺詐。與其他許多在IPO時夸大數據的中國公司一樣,愛奇藝的業務增長無法合理地證明其財務報表是真實的。我們估計愛奇藝將其2019年營收夸大了約80億元人民幣到130億元人民幣,即27%到44%。

愛奇藝將其用戶人數夸大了大約42%到60%,從而夸大了營收。另外,愛奇藝還夸大了費用以及為內容、其他資產和收購交易支付的價格,目的是“燒”掉虛假的現金,向審計師和投資者隱瞞欺詐行為。

2019年10月至11月,我們對愛奇藝中國目標人群中的1563人進行了面對面的調查,結果發現大約31.9%的愛奇藝用戶可以通過京東或小米電視等愛奇藝合作伙伴的會員資格訪問其VIP內容。愛奇藝在總體上對雙重會員進行了核算,這意味著該公司認列了全部收入,并將其合作伙伴的份額認列為費用,這使得愛奇藝可以在夸大營收的同時燒掉虛假現金。

我們還獲得了自2015年以來愛奇藝所有VIE(可變利益實體)和WFOE(外商投資企業)的中國信用報告。我們發現,與愛奇藝的招股說明書相比,2015年、2016年和2017年該公司向美國證券交易委員會(SEC)上報的遞延營收分別夸大了261.7%、165.5%和86.2%。遞延營收是當客戶為未來交付的服務預付費用時產生的資產負債表賬戶,而由于愛奇藝的訂閱用戶是預付費的,因此該公司的大部分營收都是遞延營收的函數。這種IPO之前的數據夸大必然會導致愛奇藝的IPO后營收繼續被夸大。

可以說,愛奇藝會計欺詐最嚴重的例子之一是其對“實物交換轉授權”營收的夸大。“實物交換轉授權”營收是由愛奇藝對其交易內容價值的內部估測所決定的。換句話說,愛奇藝的管理層可以為這些交易分配他們想要的任何價值,從而為管理層提供了一個可以很容易地夸大其營收的機會。根據一名參與內容獲取的前愛奇藝員工提供的每集非獨家授權劇集的最高估計價值,愛奇藝需要以所有中國制片公司制作的電視劇總集數的3.9倍和3.2倍的許可證進行交換,才能分別在2018年和2019年合理地達到其上報的“實物交換轉授權”營收。

1. 愛奇藝夸大了用戶人數:

我們的研究發現,來自三個獨立來源的數據顯示,愛奇藝將DAU(每日活躍用戶)數據夸大了42%到60%。來自愛奇藝后端系統的數據與其聲稱的DAU數據互相矛盾。

兩家中國廣告公司向我們提供了愛奇藝后端系統的數據,這些數據顯示,從2019年9月開始,愛奇藝的實際移動DAU比該公司在2019年10月宣稱的1.75億平均移動DAU低了60.3%。

2019年9月,我們從這兩家廣告公司提供的愛奇藝后端數據收集了中國19個一線城市同一周的4天(3個工作日和1個周末)的DAU數據,其平均移動DAU為2470萬,詳見下表:

根據愛奇藝在2019年10月披露的平均移動DAU數據(1.75億)以及一線城市DAU占比為35.6%的數據,我們預計愛奇藝在中國一線城市的DAU為6229萬(1.75億x35.6%)。但從廣告公司提供的后端數據中,我們發現一線城市DAU只有2470萬,比愛奇藝披露的數據低了60.3%。

根據有關愛奇藝“熱度指數”的一份報告,新發布的流行節目的典型趨勢是首先大幅攀升,然后逐漸下降。而我們發現,在攀升期過后的幾個月,觀看人數最多的省份/自治區的排名模式始終如一,其中包括西藏等人口較少的地區。根據中國國家統計局2018年的報告,西藏只有147.8萬居民。從邏輯上講,西藏不應該出現在任何愛奇藝節目的前十名單中。

然而,最近針對一些愛奇藝熱門節目的調查顯示,西藏、海南、寧夏和內蒙古等人口稀少地區均躋身前十名:

人口如此之少的地區幾乎不可能產生足夠的有機流量,因此無法高居愛奇藝“熱度指數”排行榜之上。我們認為,這種高度反常的模式表明,愛奇藝使用了一些方法來夸大其內容的收視率水平。

QuestMobile在2020年2月發布特別報告稱,愛奇藝將其DAU數字夸大了至少42%。

報告顯示,2020年中國農歷新年前10天,愛奇藝的平均移動DAU僅為1.262億,而該公司宣稱聲稱的平均移動DAU為1.8億。QuestMobile報告還顯示,在2019年至2020年中國農歷新年期間,愛奇藝的DAU沒有增長。

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